Styreansvar for informasjonsformidling ved kapitalinnhenting

Hvorfor er det viktig å ta hensyn til informasjonsformidling ved kapitalinnhenting?

Investeringer er alltid forbundet med en viss risiko. Det vil være tilnærmet umulig å fastslå med sikkerhet hvordan selskapets utvikling i fremtiden vil bli, og i den forlengelse om investeringen vil gi avkastning for investoren. For investorer er det derfor viktig å være bevisst risikoen de påtar seg ved å tegne aksjer i et selskap. For selskapets styre er det på sin side viktig å vite hvor grensen går, før informasjon som formidles om selskapet til investorer kan lede til erstatningsansvar - særlig dersom selskapets utvikling ikke skulle gå i den retningen som forespeiles.

Etter innføringen av styreansvarsregelen i 1997 har det vært et gradvis økende omfang av styreansvarssaker i retten. Ansvarsregelen har blitt tydeliggjort gjennom rettspraksis, og man har nå klarere retningslinjer for hvilke handlinger og unnlatelser som medfører ansvar. Økt risiko for å få erstatningskrav mot seg gjelder ikke bare styremedlemmer i store, børsnoterte selskaper. Selv i små selskaper opplever styremedlemmer å bli møtt med erstatningskrav fra investorer. 

Retningslinjer satt av Høyesterett for styreansvar ved kapitalinnhenting

I en kapitalinnhentingsprosess er det vanligvis styret som representerer selskapet overfor investorer, typisk i investormøter. I investormøter vil styret normalt benytte seg av investorpresentasjoner, for å formidle nøkkelinformasjon om selskapet og dets fremtidige vekstpotensiale til investoren. For større selskaper vil det i mange tilfeller måtte utarbeides prospekt. Verdipapirhandellovens prospektregler gis imidlertid bare virkning ved offentlige tilbud av omsettelige verdipapirer, og opptak til handel på regulert marked. Reglene får derfor ikke direkte anvendelse for kapitalforhøyelser i unoterte aksjeselskaper mot et begrenset antall bestemte, navngitte investorer.

At verdipapirhandellovens prospektregler ikke fikk direkte anvendelse var tilfellet i Høyesteretts avgjørelse i HR-2022-2484-A. Saken gjaldt det unoterte aksjeselskapet Spiro Medical AS som gjennomførte en kapitalforhøyelse rettet mot en utvalgt gruppe investorer. Selskapet hadde til hovedformål å videreutvikle og selge et produkt som skulle benyttes til å utrede og behandle ulike former for søvnforstyrrelser. For å innhente kapital til utviklingen av produktet, gjennomførte selskapet en kapitalforhøyelse i 2014, hvor en gruppe investorer tegnet aksjer i ulikt omfang. Ferdigstillelsen av produktet og klargjøring for salg ble forsinket, og grunnet økonomiske problemer som følge av forsinkelsene ble åpnet konkurs i selskapet i 2017. Investorene led et økonomisk tap i form av tapt aksjeinnskudd, og gikk til søksmål mot selskapets styremedlemmer med krav om erstatning.

I dommen gir Høyesterett prinsipielle uttalelser om styreansvar for informasjonsformidling ved kapitalinnhenting. Utgangspunktet er tydelig; Det ligger klart i styrets mandat at det innenfor rimelige grenser er akseptabelt å pådra selskapet risiko. Dette handlingsrommet vil få betydning for styrets ansvar for feil ved informasjon som formidles til investoren. Styret må tilkjennes et visst handlingsrom i informasjonsformidlingen. 

Fakta og prognoser - hvilken informasjon har styret ansvar for?

Selv om styret har et handlingsrom, må det etter Høyesteretts syn trekkes et skille mellom på den ene siden faktisk, historisk informasjon, og på den andre siden informasjon om fremtidsutsikter og prognoser om selskapets forventede utvikling. Sistnevnte vil normalt måtte tilskrives den risiko som investoren bærer for sine egne forventninger om avkastning på sin investering, mens førstnevnte må anses som vernet interesse, der mislighold kan innebære ansvar for styret.

Årsaken til skillet er at investorer forventes å forholde seg kritisk til informasjon som omhandler fremtidsforventninger og prognoser om selskapets fremtidige utvikling, da slik informasjon av sin natur vil være beheftet med usikkerhet. Den faktiske, historiske informasjonen om selskapet er det styret har best forutsetninger for å ha kontroll på. Motsatt vil markedskreftene normalt diktere hvor lønnsom selskapets virksomhet vil være i fremtiden, ikke selskapet selv.  Terskelen for å ilegge styremedlemmer erstatningsansvar for antakelser om fremtiden er derfor høy.

Prognoser og ansvar - En balansegang for styret

Til tross for rettens uttalte høye terskel for å ilegge selskapets styremedlemmer erstatningsansvar for antakelser om fremtiden, er det styret som har best forutsetninger for å utforme prognosene om forventet utvikling. Selv om det må forventes at investorene er innforstått med at slike prognoser er usikre. 

Styret kan derfor ikke bruke prognosenes usikre natur som en hvilepute. Det må antas at retten vil slå ned på grove tilfeller av feilslåtte prognoser. Særlig det som fremstår som et bevisst eller ubevisst forsøk på å gi markedet et positivt bilde av selskapets muligheter, som savner grunnlag i de faktiske forhold ved selskapet.

Hvilke grep bør styret ta for å unngå erstatningsansvar?

SANDS anbefaler at styret i sine presentasjoner sørger for å informere potensielle investorer om risikoen forbundet med tegning av aksjer i selskapet. Dette kan gjøres ved å ta inn en beskrivelse av hvilke risikofaktorer den enkelte investor bør vurdere før den tar valget om å investere i selskapet. En presis beskrivelse av risikofaktorer kan rettferdiggjøre en optimistisk prognose om selskapets forventede utvikling.

Hvilke grep bør investor ta for å unngå tap?

SANDS anbefaler at du som investor sørger for å sette av tid til å foreta egne undersøkelser av selskapet, og det informasjonsgrunnlag som formidles før du tar valget om å investere i selskapet. Som investor så kan du også be om mer informasjon fra selskapet for å få et bredere beslutningsgrunnlag.

I mange saker ser vi at investor allerede har lidt et økonomisk tap gjennom en feilslått investering i et selskap, og planlegger å kreve tapet dekket av et eller flere av selskapets styremedlemmer. I slike tilfeller er det viktig å være bevisst skillet trukket opp av retten mellom informasjon om fremtidsutsikter og prognoser om selskapets forventede utvikling ved vurderingen av søksmålsrisiko.